来源：风云IPO
作者|刘钦文
IPO前创始人已离职。
智能快递柜巨头丰巢的IPO梦，正因一纸对赌协议而陷入僵局。
2024年8月，刚刚扭亏为盈的丰巢控股有限公司（下称 “丰巢”）首次向港交所递交《招股书》，在递交前夕的8月26日，丰巢与投资机构达成延迟对赌协议，将合格上市日期从2025年1月27日，延迟到2027年1月31日，为此支付了约8000万美元的“权利调整费用”。
然而，这笔巨额投入并未换来理想的结局。2025年2月，因未按时提交补充文件，丰巢的《招股书》失效。直至2025年10月，在《招股书》失效八个月后，丰巢IPO停滞的核心原因逐渐浮出水面——据“第一财经”报道，丰巢的投资方之一亚投资本，与丰巢在股份回购问题上存在严重分歧。双方围绕2021年签署的对赌协议条款进行了多轮谈判，但未能达成一致，最终亚投资本在中国香港提起诉讼。这直接影响了上市审核进程。
就在诉讼被爆出的一周前，陪伴丰巢走过十年的创始人兼CEO徐育斌也正式离职。
诉讼叠加重大人事变动的冲击下，丰巢IPO之路又该怎么走？
01#
花5亿延长对赌协议仍被起诉，
“两通一达”成幕后赢家
这场纠纷的核心，是一份四年前签署的投资协议。
2021年1月，丰巢与“B-4类普通股股东”订立投资协议，丰巢向具有赎回权的他们发行4.84亿股普通股，发行代价为4亿美元。
其中，亚投资本通过离岸实体Asia Forge （Cayman） Ltd．认购了1.35亿美元，并设定了上市对赌条款。根据协议，丰巢若没有在投资4周年（即2025年1月27日）内上市，相关股东就可以行使赎回权。
面对这一紧迫的时间表，丰巢在2024年申请上市时修改了上述协议，将“B-4类普通股股东”行使赎回权的最终上市截止时间延长至2027年1月31日前。
图源：《招股书》
然而，协议的修改并非无代价。
根据新协议，丰巢若想延长对赌时间，需要向每位B-4类普通股持有人支付一笔“权利调整费用”，费用标准基于每股0.165435美元计算，总计约达8000万美元（相当于人民币约5.65亿元）。
值得注意的是，因为支付这笔费用，丰巢的流动负债大幅增加。从截至2023年12月31日的31.96亿元，增加至截至2024年5月31日的66.18亿元，“主要是由于重新分类具有有关B-4类普通股股东的赎回权的股东应付款项，从非流动负债转为流动负债，造成流动贸易及其他应付款项增加。”丰巢在《招股书》中表示。
这一调整引发了亚投资本对部分修订条款的异议，尽管经过多轮沟通磋商，双方仍未能打破僵局。最终，亚投资本在中国香港向丰巢提起诉讼。
按照港股上市规则，存在重大未决且未解决诉讼的公司，通常无法通过上市审核。这意味着，若无法解决与亚投资本的纠纷，丰巢的上市计划将无限期延迟。
公开信息显示，亚投资本是一家于2016年成立的私募股权公司，专注于大中华区及东南亚地区的投资，目前管理的资产规模超过15亿美元，投资领域涵盖新能源汽车、智能出行、先进制造、机器人、消费品和物流等。
天眼查显示，亚投资本在内地的投资项目包括文远知行、百川智能、镁伽科技、劲方医药等十家科技公司，其中文远知行已经在美股上市，镁伽科技已经向港交所递交《招股书》，百川智能也有IPO计划。可以说亚投资本的投资有着相当高的成功率。
图源：天眼查
与亚投资本等因上市而产生诉讼、关系陷入焦灼不同，丰巢的其他股东“两通一达”，在赚了14亿后已经早早离场。
丰巢成立于2015年4月，由顺丰联合申通、中通、韵达及普洛斯共同创立。五大快递物流公司，共同认购了丰巢科技新增的4.5亿元注册资本，认购完成后，顺丰持股35%，申通、中通与韵达则各持20%股份，普洛斯持股5%。
但2017年3月，“阿里系”的菜鸟与丰巢合同到期，随后顺丰和菜鸟的“快递数据之争”爆发，正式将快递江湖的“两大派系之争”摆上台面。
丰巢的股东申通、韵达、中通，在这场战役中，最终均投向了菜鸟的怀抱。
2018年5月，圆通发布公告称，已联合中通、申通、百世等企业向菜鸟供应链全资子公司浙江驿栈合计增资31.67亿人民币。
增持菜鸟子公司的同时，中通、申通与韵达，在2018年6月相继宣布退出丰巢，将其持有的丰巢所有股权悉数转让。
虽然已经退出，但中通、申通与韵达的这笔对丰巢的投资，依然是笔赚钱的买卖。其中，中通获得回报5亿元、申通3.89亿元、韵达5.45亿元。三者合计，约为14.34亿元。
图源：罐头图库
不同的商业决策导向了截然不同的结局。早期股东在行业格局重构前果断退出，实现了资本的安全获利与战略转向；而后期投资人则因协议条款与公司深度绑定，最终陷入因上市对赌引发的漫长诉讼，不仅阻滞了公司的资本化进程，也使自身陷入了进退维谷的被动局面。
02#
丰巢刚扭亏为盈，
创始人已离职
与诉讼僵局同时传来的，是创始人徐育斌的离职消息。
据媒体10月14日报道，丰巢创始人兼CEO徐育斌近日因身体原因已正式提出辞职，辞职后不影响丰巢的正常运营。对此，丰巢方面未予否认，但也未提供更多信息。
从创始人徐育斌的履历来看，他是一个“快递小哥逆袭”的绝佳样本。
公开资料显示，1981年出生于广东梅州的徐育斌，高中毕业后踏上外出打工之路。在广州几经辗转后，他又到深圳，在顺丰做起快递员。2009年徐育斌在韩国考察时发现快递柜商机，2015年在顺丰董事长王卫支持下创立丰巢，亲手将其打造成估值曾达250亿元的独角兽企业。
《招股书》显示，2021年徐育斌薪酬为2.22亿元，包括薪金、工资、花红、以股份为基础的薪酬开支，多项费用中，以股份为基础的薪酬开支就达2.2亿元。
图源：《招股书》
2022年起，徐育斌不再拿以股份为基础的薪酬，2022年、2023年年薪分别降为179.1万元、208万元。
徐育斌的离场，恰逢丰巢最艰难的转型期。
《招股书》显示，丰巢这家巨头曾长期深陷亏损泥潭，2021年-2023年、2024年前五月，营收分别为25.26亿元、28.91亿元、38.12亿元和19.04亿元。
净利润方面，2021年-2023年净亏损分别为20.71亿元、11.66亿元、5.41亿元，三年累计亏损超37亿元。2024年前五月成功扭亏为盈，净利润为7160万元。但盈利稳定性如何尚不得而知。
“丰巢快递柜的收费模式颇受争议，其盈利模式依赖于收费带来的收入增长。然而，这种盈利模式在很大程度上取决于用户对收费政策的接受程度。对于快递柜是否是一门好生意，这需要考虑多个因素，包括市场竞争、成本结构、政策环境等。尽管快递柜有一定的商业前景，但在当前市场竞争激烈的环境下，它仍然需要强大的运营能力和创新策略来保持竞争力。”深度科技研究院院长张孝荣表示。
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王卫的资本棋局
虽然丰巢身陷诉讼与人事变动的风波，但背后的顺丰依然是强大的支持方。目前顺丰创始人王卫持股丰巢约36.54%，拥有投票权48.45%，为实际控制人。
顺丰如今旗下已经布局了4家上市公司，分别是顺丰控股（002352.SZ）、顺丰房托（2191.HK）、顺丰同城（9699.HK）和嘉里物流（0636.HK）。
2016年5月23日，鼎泰新材公告顺丰计划借壳上市，作价433亿元。经过一系列操作，顺丰控股于2017年2月23日正式在深交所挂牌，证券简称由“鼎泰新材”变更为“顺丰控股”。截至2025年10月23日，顺丰股价报收于39.96元/股，市值达1999亿元。
2021年5月17日，顺丰房托（2191.HK）上市，其为房地产投资信托基金，截至2025年10月23日，顺丰房托收盘价报收于2.78港元/份，市值达22.8亿港元。
2021年9月28日，顺丰控股发布公告表示，顺丰控股全资子公司完成对嘉里物流（0636.HK）9.31亿股股份的收购，此次收购股份约占嘉里物流已发行股本的51.5%。截至2025年10月23日，嘉里物流股价报收于7.23港元/股，市值达131亿港元。
2021年12月14日，顺丰同城（9699.HK）在港交所挂牌上市，主营业务是即时配送，截至2025年10月23日，顺丰同城股价报收于12.62港元/股，市值达116亿港元。
2023年8月21日、2024年6月28日，在A股上市多年的顺丰，两次向港交所递交《招股书》，冲刺IPO。2024年11月27日，顺丰在港交所挂牌上市，募资净额约56.6亿港元，为中国香港当年第二大IPO。成为快递行业首家“A+H”股上市公司。截至2025年10月23日，港股报收37.06港元/股，总市值2189亿港元。
在丰巢IPO背后，中国快递江湖经过近三十年的大浪淘沙，也形成了一副新画卷。“顺丰系”的丰巢和“阿里系”的菜鸟两大阵营，有过合作也有过对立，如今站在IPO的大门前，菜鸟多次声称IPO但未有具体动作，顺丰虽递交了《招股书》，却因一纸对赌协议停滞。你对此怎么看？欢迎下方留言讨论。
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