鹰眼财报
IPO疑云：雅图高新的“财技”表演与重重谜团
一边大额分红一边募资补流，家族掌控96.5%股权，第三方回款激增，经销商参保人数为零……正在闯关北交所的雅图高新，究竟是一家怎样的“神奇”企业？
9月5日晚，北交所公告，雅图高新材料股份有限公司（以下简称“雅图高新”）将于9月12日上会。这家公司从2021年开始三次变换上市赛道，2021年1月，这家位于广东江门鹤山的工业涂料企业与广发证券签辅导协议，拟冲击深交所创业板；两年后改道深交所主板；2024年6月6日于全国股转系统挂牌并进入创新层，如今再度变更目标，转向北交所。
表面上看，雅图高新业绩亮眼：2022年至2024年营业收入持续增长，分别达到5.57亿元、6.36亿元和7.42亿元；净利润也呈现出稳健增长态势。但深入探究其招股书和问询回复，却发现诸多令人质疑的不规范情节，让人不得不感叹：这场“财技”表演，真是精彩纷呈！
01 控制权高度集中，家族企业“一股独大”
雅图高新的故事始于1995年4月，当时公司以“鹤山市雅图化工有限公司”之名成立，初始注册资本50万元，由两家集体企业代持。名义股东鹤山市兆丰车辆配件厂和鹤山市古劳工业公司均为挂靠企业，实际出资人是冯兆均、冯兆华兄弟。
这段历史沿革在IPO审核中被重点问询。尽管当地政府已出具文件确认“未造成集体资产流失”，但代持关系的模糊性仍为公司的产权清晰度蒙上阴影。
截至招股书签署日，冯氏兄弟通过直接和间接方式掌控公司96.5%股权。冯兆均任董事长兼总经理，弟弟冯兆华担任董事、副总经理，冯兆均之子冯奕信则出任市场运营中心总监。这种“家族式”治理结构让人不得不担心公司内部控制的有效性和中小投资者利益的保护。
02 一边大额分红，一边募资补流
雅图高新的分红策略相当“激进”。招股书显示，2024年6月，公司突击分红3368万元，毫无疑问大部分都流入了冯氏兄弟的腰包，金额高达3250万元。
而此次IPO中，雅图高新又计划募资3500万元补充流动资金。Choice数据显示，公司账上现金充裕，截至2025年中期货币资金余额4.49亿元，不存在任何有息负债，资产负债率已降至16.78%。
这种“一边大额分红一边募资补流”的操作，让人不禁质疑其IPO融资的必要性和合理性。难不成这是要用股民的钱来补充自家口袋？
03 神秘经销商网络，业务真实性存疑
雅图高新的经销商网络堪称“神奇”。报告期内，四家应收账款大客户参保人数为零：武汉市联众利合商贸有限公司、长沙七彩涂料贸易有限公司、湖北奥之彩环保新材料有限公司实缴资本为零；中山市兴赢贸易有限公司实缴资本仅3万元。
而且，2022-2023年连续位居第一大经销商的佛山市广油威油漆有限公司，实缴资本同样为零。这些缺乏实体经营特征的交易方，不禁让人怀疑业务真实性。
更巧合的是，重庆雅图高兴商贸有限公司、西安雅图涂料有限公司等经销商客户名称中存在“雅图”商号。这种关联嫌疑，让人不得不质疑这些交易是否公允、是否存在利益输送。
04 毛利率逆势飙升，研发投入却低于同行
在技术密集的工业涂料领域，雅图高新的财务表现呈现明显反差：一方面，公司综合毛利率持续走高，2025年中期达到44.74%，高出行业均值近15个百分点；另一方面，研发投入始终徘徊在3%-3.6%，不及行业均值表现。
2021年至2023年及2024年一季度，当同行业可比公司平均毛利率从35.81%下滑至29.75%时，雅图高新的毛利率却从31.79%逆势攀升至44.54%。
雅图高新毛利之高让国际巨头竞折腰！
众所周知，目前全球的高端汽车修补涂料市场主要由美国PPG、宣伟、艾仕得及荷兰阿克苏诺贝尔等外资企业所主导，国内企业则主要集中于中端及低端市场。
2024年，全球涂料行业三大巨头美国宣伟、美国PPG、荷兰阿克苏诺贝尔的毛利率分别为48.50%、41.61%、40.50%，除了美国宣伟外，其余两家毛利率均不及雅图高新。
三家行业龙头在研发上的投入均以亿计，雅图高新的利润率却能做到与之不相上下，属实不可思议。
结合申报材料观察，雅图高新较高占比的外销收入是其毛利率攀升的主要动力之一。报告期内，公司外销收入占主营业务收入的比例分别为50.28%、55.10%、54.66%，5成以上的收入占比再结合各期分别为40.18%、48.34%、49.36%的外销毛利率，自然将公司的综合毛利率水平推上了高点。
对比之下，内销毛利率就明显逊色，报告期内分别为30.53%、37.58%、37.56%，同时，境内外毛利率差值分别为 9.65 个百分点、10.76 个百分点、11.81 个百分点，呈升高之势。
这种反差引发核心质疑：研发低投入如何支撑高溢价？在技术密集的工业涂料领域，如果没有持续的技术创新，如何维持产品的竞争力？这种高毛利率是否具有可持续性？
05 第三方回款激增，内控隐患凸显
报告期内，雅图高新存在大量的第三方回款情况，金额分别为5675.23万元、6846.00万元和6380.69万元，占当期营业收入的比例也相对较高。这些回款主要来自于境外客户。
第三方回款一直是IPO审核的重点关注问题，因为它可能涉及内部控制不规范、财务真实性存疑等风险。虽然公司解释称已建立相关内控制度，但如此大额的第三方回款，不得不让人担心其财务内部控制的有效性和真实性。
06 产能利用率不足，仍欲大肆扩张
雅图高新此次IPO计划募集资金净额4.31亿元，将用于水性涂料智能生产线建设（1.41亿元）等多个项目。但2021年-2023年公司水性涂料年产能仅684吨，2023年产能利用率56.69%，最高时也未超过60%。
就是在这种情况下，此次IPO拟募资1.41亿元建设水性涂料智能生产线，达产后产能将达8000吨/年——扩张幅度超过十倍。
数据显示，2023年公司水性涂料销量仅350吨，而油性涂料销量高达1.67万吨。水性涂料虽环保但成本高，终端用户需额外配备烤房、水性喷枪等设备，市场接受度仍有限。如此激进的产能扩张，市场能否消化，确实要打上一个大大的问号。
雅图高新的IPO故事可谓“疑点重重，曲折离奇”：从集体挂靠到绝对控制，从“零人经销商”到突击分红，从毛利率逆势飙升到产能利用率不足仍扩产。
面对这些疑问，希望5位上市委委员严格审查，确保市场公平公正。毕竟，资本市场不是“财技”表演的舞台，而是资源优化配置的场所。
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