招商证券：弱非农催化美联储降息预期加码

　　来源：招商宏观静思录

　　海外与时政小组

　　张静静 S1090522050003 首席

　　张岸天 S1090522070002分析师

　　报告发布时间：2025年9月5日

　　事件

　　2025年9月5日，美国劳工统计局（BLS）发布：2025年8月非农就业人数新增2.2万人，前值7.3万人；失业率录得4.3%，前值4.2%。

　　核心观点

　　在7月美国非农数据断层下调之后，8月非农新增数据再度大幅低于预期。由于本周中发布的JOLTS和ADP就业数据均表现疲弱，且海外市场预计BLS将对非农基准修订数据大幅下修，本期数据发布前已基本确立美联储9月降息预期。数据发布后，美债2年期收益率再度下行11BP左右，海外市场开始出现9月降息50BP或连续降息预期，美元指数走弱，经济基本面降温压力带动美股调整。

　　具体来看：1）8月非农新增2.2万人，大幅低于市场所预期的7.5万人。前月数据再度下修，7月非农新增数据从初值的7.3万人小幅调整至7.9万人，6月数据再度下修至-1.3万人，为2020年4月以来首度出现负值。

　　2）分行业来看，建筑业、制造业、商业服务和政府部门均明显降温，教育和医疗服务业以及休闲酒店业为主要支撑。政府部门录得-1.6万人（前值0.2万人），其中联邦政府降幅扩大至-1.5万人（前值-1.0万人），由于BLS此前将持续领取遣散费人员计入就业人数，DOGE减员的滞后影响仍在持续浮现；州政府录得-1.3万人（前值-0.5万人），地方政府录得1.2万人（前值1.7万人）。商业服务录得-1.7万人（前值-1.0万人），临时支持服务业录得-1.0万人（前值-1.0万人）。建筑业录得-0.7万人（前值-0.1万人）。作为主要支撑项目的教育医疗服务行业增幅出现边际放缓，录得4.6万人（前值7.7万人）。休闲和酒店业新增有季节性反弹，录得2.8万人（前值0.6万人）。

　　3）从家庭调查口径数据来看，劳动力市场的供给侧出现反弹，劳动参与率在前期连续三个月下降后，小幅升至62.3%（前值62.2%），带动失业率反弹至4.3%（前值4.2%）。其中，25-54岁壮龄劳动参与率反弹至83.7%（前值83.4%）。8月U3失业率升至4.3%（前值4.2%），覆盖劳动者范围最广泛的U6失业率升至8.1%（前值7.9%），为近两年来高点水平。分族裔来看，白人失业率走平在3.7%（前值3.7%），亚裔逆势回落至3.6%（前值3.9%），非裔持续攀升至7.5%（前值7.2%）。

　　4）私人部门平均每周工时录得34.2小时（前值34.2小时），数据偏弱反映出企业用工需求降温。时薪增速持续降温，同比3.7%（前值3.9%），环比0.27%（前值0.33%）。其中，建筑业时薪增速环比涨幅录得0.6%，公用事业录得1.2%，结合行业非农新增均为负值的情况来看，价升量减或反映出移民政策变化和劳动力供给减少的影响。本周四发布的美联储最新褐皮书亦提及，部分地区反映移民劳动力供给减少，特别对建筑业有明显影响。

　　由于本周中发布的JOLTS和ADP就业数据均表现疲弱，其中ADP新增就业人数降至5.4万人（前值10.6万人），美债2年期收益率在非农数据发布前已现下行，美联储9月降息25BP预期基本确立。另外，在9月9日BLS将发布非农基准修订数据，对此美联储理事沃勒在8月28日发言中已提及此次基准修订或将每月非农新增数据下修6万个左右，海外市场对就业数据疲弱和下修已有较充分预期。

　　本期非农数据发布后，美债2年期收益率再度下行11BP至3.47%附近水平，海外市场开始出现美联储9月降息50BP或连续降息的预期。美元指数下行至97.5，英镑和日元贬值压力明显缓解。经济基本面降温压力带动美股小幅调整，其中道指调整0.7%至45300点附近。