来源：国元期货研究
策略观点
核心观点：中性偏空。前几个交易日，多空双方还在博弈，郑糖09合约还有上冲5900元的势能，但是7月30日，郑糖09合约出现了多头主力资金的掉头，行情急转直下。基本面上，变化不大，近期主要还是资金的行情，国内进口还是之前的预期，7月预计能进口75万吨的白糖，随后8月开始进口量逐渐下降，之前下跌的最低点大概也交易完毕这个预期，国内的产销数据今年是出奇的好，广西的食糖库存大概只剩下80万吨左右。剩下的就是巴西的压榨情况，市场前期对2025/26榨季巴西的产糖量预期给的非常高，利空打的非常满，目前原糖10合约已经站稳了16美分，原油也企稳反弹。而且巴西现阶段在压榨过程中出现了霜冻的天气，6月下半月产糖量同比下降接近13%，如果按照当前的累计产糖量来看，巴西2025/26榨季实现之前的预期已经很难了，如果天气再度扰动，原糖之后的反弹幅度可能会比较大。但是郑糖近期在资金多空转换的影响下，有可能随着整体商品市场的转弱而在短期内下跌，随后再走上涨行情。
国外供需格局：中性。1）巴西6月下半月产糖量同比下降接近13%，大超市场预期，如果后期可能会凸显天气的影响，并且很容易出现利空不及预期的状态。2）市场前期对印度2025/26榨季的创纪录产量预期也是很满，如果后期天气出现问题，现实对预期的修正也会在价格上体现。
国内供需格局：偏多。国内的产销数据非常好，食糖库存不多。广西食糖库存大概只有80万吨左右。
进口利润：偏空。目前配额外加工成本在5600元附近，对2601合约的支撑性下移。
进口量：中性。7月预计能进口75万吨的白糖，随后8月开始进口量逐渐下降，之前下跌的最低点大概也交易完毕这个预期。
基差：中性。目前国内白糖基差有所收敛，走的是双向回归路径。
一、行情回顾
近一个月内，国内整体商品市场涨势凶猛，郑糖也在多头主力资金的带动下一路震荡上行，最高点接近5900元，期间多空出现了多次博弈，持仓量大幅增减。
二、全球白糖供需格局分析
2.1 巴西6月下半月产糖量超预期下降
6月下半月，巴西中南部地区甘蔗入榨量为4270.6万吨，较去年同期的4900.8万吨减少630.2万吨，同比降幅12.86%；甘蔗ATR为131.53kg/吨，较去年同期的140.18kg/吨减少8.65kg/吨；制糖比为53.15%，较去年同期的49.94%增加3.21%；产乙醇19.17亿升，较去年同期的23.22亿升减少4.05亿升，同比降幅17.43%；产糖量为284.5万吨，较去年同期的326.9万吨减少42.4万吨，同比降幅达12.98%。
2025/26榨季截至6月下半月，巴西中南部地区累计入榨量为20619.8万吨，较去年同期的23994.5万吨减少3374.7万吨，同比降幅达14.06%；甘蔗ATR为122.19kg/吨，较去年同期的128.33kg/吨减少6.14kg/吨；累计制糖比为51.02%，较去年同期的48.69%增加2.33%；累计产乙醇94.25亿升，较去年同期的110.64亿升减少16.39亿升，同比降幅达14.81%；累计产糖量为1224.9万吨，较去年同期的1428.5万吨减少203.6万吨，同比降幅达14.25%。
2.2 印度下榨季食糖产量预计大幅增加，且有可能继续出口
印度ISMA协会认为，预计印度2024/25榨季将以约2610-2620万吨的净糖产量结束。计划于2025年6月至9月在南卡纳塔克邦和泰米尔纳德邦进行的特别榨季预计将为当前年度增加30-40万吨糖，预计2025/26年度产量将大幅增加，可能会有食糖库存的大量积累。然而，目前的全球价格形势对出口不利，当印度在11月和12月前拥有大量糖库存时，可能会构成挑战。
印度或将允许当地糖厂在10月开始的下一年度出口糖，因早期迹象显示甘蔗作物将获丰收。得益于种植面积的增加和充足的降雨，主要产区的农作物前景看好。由于印度当地糖消费量只会小幅上升，当前季风期间持续高于平均水平的降水可能导致糖供应过剩。
2.3 原糖净空仓三周以来首增
因早期迹象显示甘蔗作物将获丰收，一位市场人士称，印度或将允许当地糖厂在10月开始的下一年度出口糖，全球供应宽松压力持续，原糖17美分回落。据CFTC公布的最新周度持仓报告显示，截止7月22日当周，对冲基金及大型投机客持有的原糖净空头仓位为59729手，较之前一周增加7630手，三周以来首增。多头持仓为198761手，较之前一周减少5418手，空头持仓为258490手，较之前一周增加2212手。巴西方面仍需关注其生产数据，目前量质情况均不乐观，产量增幅能否实现依旧存疑。
三、国内白糖供需格局分析
3.1 我国白糖进口继续放量
据海关统计数据在线查询平台公布的数据显示，中国2025年6月白糖进口量为43万吨，环比上升28.71%，同比上升1434.86%。1-6月累计进口量为104万吨，同比减少19.7%。上半年累计进口量仍然偏低，但6月单月进口量升至近年来同期高位水平。进口放量到港的时间有所延后，后续压力仍然偏高，不过加工糖和国产糖错峰供应，一定程度上缓解了集中上市带来的冲击，使得市场供需节奏更加平稳，持续关注进口糖到港情况。
3.2 我国甘蔗糖主产区6月销糖率非常乐观
2024/25年榨季广西累计入榨甘蔗4859.54万吨，同比减少258.47万吨；产混合糖646.5万吨，同比增加28.36万吨；产糖率13.30%，同比提高1.22个百分点。截至6月底，广西累计销糖514.06万吨，同比增加61.44万吨；产销率79.51%，同比提高6.29个百分点。其中6月单月销糖49.53万吨，同比增加7.73万吨。工业库存132.44万吨，同比下降33.08万吨。
云南省2024/2025榨季生产从2024年10月29日中云勐腊糖厂率先开，至2025年5月22日南华孟定糖厂生产结束，全省52家糖厂全部收榨。历时206天，同比去年提前5天结束生产。2024/2025榨季全省共入榨甘蔗1806.3万吨（上榨季入榨甘蔗1544.94万吨），产糖241.88万吨（上榨季产糖203.2万吨），产糖率13.39%（上榨季产糖率13.15%）。截至6月底，云南省累计销糖175.11万吨（去年同期销糖143.29万吨）。销糖率72.40%（去年同期销糖率70.52%）。6月当月销售食糖19.53万吨，同比减少6.6万吨，工业库存66.76万吨，同比增加6.85万吨。
3.3 新季甘蔗生长初期的不利天气影响可能会在后期反映
广西秋冬春连旱对甘蔗出苗和前期生长产生不利影响，甘蔗长势和株数较去年同期偏矮偏少。甜菜长势总体良好，但内蒙古产区近期降水偏多，易发生病虫害，需提前防治。国际方面，后期需继续关注巴西产糖进度和北半球糖料生长情况。
四、后市展望
最近一周内，白糖连续三天出现了多头增仓，且逐日增多，但连续三日的增仓并没有推升太高的幅度。国内进口还是之前的预期，6月确实也应该有大几十万吨进口，之前下跌的最低点大概也交易完毕这个预期，国内的产销数据今年是出奇的好，广西的食糖库存大概只剩下130万吨左右。剩下的就是巴西的压榨情况，市场前期对2025/26榨季巴西的产糖量预期给的非常高，利空打的非常满，目前原糖10合约最低价格已经到了15.4美分附近，这个价格食糖出口是不赚钱的，而巴西现阶段可能在压榨过程中出现了霜冻的天气，6月下半月产糖量同比下降接近13%，如果按照当前的累计产糖量来看，巴西2025/26榨季实现之前的预期已经很难了，原糖之后随时都可能反弹。国内郑糖09合约目前持仓降到了31万手，多空都在移仓至2601合约，09合约到期之前应该会在5700-5850元之间波动，多空处于一种和棋的状态。
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