【兴证策略张启尧团队】历史七轮券商引领指数新高复盘及启示

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上周行情最大的特征，即上证指数在券商的带领下突破3500点。自4月7日底部，本轮券商板块已经上涨超20%。考虑到券商引领市场突破是一个有力的信号，我们复盘历史上类似行情，以期为后续行情提供启示。

如果将时间区间限制在3.5个月以内，2010年以来券商区间上涨超20%的情况一共有7次（剔除2015年大波动情况）：

1、2012年初：国内，2011年11月30日央行宣布降准，2012年2月18日再次宣布降准，缓解市场对2010年以来货币政策持续收紧的担忧。2012年1月6日全国金融工作会议温总理明确“提振股市信心”；海外，连续QE提振下，海外股市持续大涨，美股创危机以来新高。国内外宽松+“股市信心论”的提振下，券商引领指数突破。然而，随着GDP首次“破8”，叠加两会明确表示地产调控不放松，市场持续调整至年末。

2、2012年末：国内，随着前期连续降准降息、地产调控逐步放松等政策组合拳发力，2012年底经济从此前的快速回落进入到“L型”探底阶段，PMI、社融等数据更是验证经济正在逐步复苏；海外，美联储宣布扩大购买资产规模，标志着危机以来的第三轮QE继续扩大。随着经济复苏验证、流动性宽松，市场在岁末年初上演了一场由价值股引领的躁动行情。进入2013年，随着经济回归平淡，政策重心由“稳增长”重新转向“调结构”，叠加移动互联网产业趋势兴起，行情发展为TMT和创业板的结构性走牛。

3、2014年末：国内，央行意外降息点燃市场做多情绪，流动性宽松吸引杠杆资金大幅入场；海外，虽然美联储宣布QE暂停，但流动性依然维持宽松。国内稳增长政策刺激下，金融地产板块全面上涨，带动大盘指数快速抬升。进入2015年，杠杆资金大幅入市推升市场全面加速上攻，在经济复苏动能仍旧不足、基本面羸弱的背景下，符合中长期经济转型方向的TMT板块成为增量资金流入的核心方向。

4、2019年初：国内，经过2018年下半年政策发力，2019年初社融放出天量、PMI见底，验证了经济的修复。资本市场地位上升至顶层高度，证监会主席换届、科创板开板、注册制实施等加速落地。海外，美联储加息于2018年底停止，2019年全年降息三次，全球流动性走向宽松，中美贸易摩擦也在逐步缓和。外资大幅流入推动市场走出了一波普涨的“快牛”行情。随着4月政治局会议边际收紧、中美贸易摩擦升级，市场在调整中逐步寻找共识，聚焦核心资产。而后核心资产统一战线建立，内外资合力诞生了一轮轰轰烈烈的核心资产牛市。

5、2020年中：国内，疫情冲击下货币财政等逆周期政策持续加码，GDPQ2单季增速由负转正；海外，全球大放水下流动性持续宽松。公募和外资大举入市，券商、消费医药、半导体引领市场上涨。虽然后续中美摩擦再度升级、国内宏观流动性收紧等不确定性扰动市场上涨步伐，但在一系列不确定性落地之后，市场在岁末年初继续上演躁动行情，优质龙头持续新高。

6、2022年末：国内，防疫政策实质性优化、地产政策“三箭齐发”，经济复苏预期显著升温；海外，美联储鹰派程度趋缓，美元美债回落，流动性边际宽松。消费、地产链等顺周期板块引领市场上攻。进入2023年，随着经济回归平淡，市场逐步开始在“AI+中特估”两条主线轮动。

7、2024年“924”：国内，“一揽子政策”标志政策基调实质性转向；海外，美联储超预期预防式降息50bp。各类资金大幅流入推动指数快速上台阶。过热情绪消化后，宏观政策依然持续发力，市场高位震荡，各类资产轮番修复。

复盘后有以下主要结论：

1、上涨催化：“国内宏观政策放松+提振股市、海外流动性宽松+风险事件缓和”，是历史上券商引领市场上涨的主要催化。本轮亦是如此：国内，关税冲击下“国家队”强有力托底、“5.7一揽子政策”快速落地，为市场筑牢底线思维。AI、创新药、军工、新消费等新动能持续显现，提振市场信心。海外，全球贸易摩擦和中东局势缓和、美联储降息预期升温。但相比前几轮，本轮上涨斜率更温和、风格更均衡，更多体现在政策托底、新动能显现对于市场信心的逐步改善。

2、指数突破后市场走势：券商引领市场上台阶后，市场往往将围绕这个新的中枢运行，除非出现经济失速、政策显著收紧等系统性风险（如2012年初）。不过，经过连续上涨之后，若缺乏宏观和产业大的变化或大量资金助推，市场大概率仍以结构性机会为主（典型如2013年上半年、2023年上半年）。

3、结构：券商引领市场突破后20个交易日内，以军工、医药、TMT、美护为代表的成长行业和化工、机械、新能源等α机会较多的行业领涨概率较大。本质上还是2010年我国进入发展新常态后，总量经济难以持续超预期，风险偏好提升后，市场倾向于到偏成长的行业找寻结构性机会。而中长期看，市场风格则更取决于产业趋势、主导增量资金等因素。